2023年全球經濟是在“困”與“韌”之間艱難復蘇的一年。全球經濟復蘇緩慢，不同地區分化擴大。地緣政治博弈升級，全球產業鏈“去風險化”加速，對外直接投資持續低迷，國際貿易增長放緩。國際金融市場呈現“緊平衡”特征，強美元周期延續。全球資產定價之錨“美國國債收益率”再掀波瀾，全球債市“風暴”再度上演，金融脆弱性攀升。當前，世界步入新的動蕩變革期，國際政經格局加速演進，經濟蹣跚向前缺乏動能，全球迫切需要破解經濟增長之困，探尋更具韌性的前行發展之道。
The global economy in 2023 was a year of difficult recovery between the “diplomatic” and the “strange.” The recovery of the global economy was slow and spread across regions. The rise in geopolitics, the “de-risking” of global production chains, the continued decline in foreign direct investment and the easing of international trade.
央行量化緊縮引發風險外溢效應。美聯儲2019年量化緊縮導致借貸成本急劇攀升，美股大跌，市場陷入“縮減恐慌”。歐美央行隨后實施了史無前例的寬松政策，由此也成為發達經濟體陷入通脹困境的主要原因。為抑制高通脹，歐美央行2022年開啟快速的緊縮進程。截至2023年12月底，歐洲央行連續10次加息，美聯儲連續11次加息，歐美央行資產負債表收縮，貨幣政策“量”“價”收緊，國際金融市場流動性沖擊風險增大，跨境資本流向發生顯著的結構性變化。
As of the end of December 2023, the Central Bank of Europe had increased 10 times, the US Federal Reserve had increased 11 times, the US Central Bank's debt stock had contracted, the currency policy “value” had been tightened, international financial market surges had increased, and cross-border capital flows had changed significantly.
美國國債市場波動觸發“蝴蝶效應”。美國再次提高債務上限，國債發行節奏加快，導致美債供需失衡。一方面，美國國債超額供給引發拋售狂潮，價格大幅下挫使機構投資者出現浮虧，觸發風險鏈條；另一方面，美國國債市場主要交易商資產負債表顯著縮水，應對市場美元流動性需求的能力受到挑戰。美國債券市場牽一發而動全身，與全球金融市場具有高度關聯性，其價格震蕩引發全球股市、債市、大宗商品等資產的再估值與重定價浪潮。外幣依賴加重新興經濟體外債風險。歷史上，美元走強周期往往是新興經濟體債務危機的導火索。當前新興經濟體難以完全擺脫“原罪”論，新興經濟體債務外幣化，高度依賴美元融資，美元周期調整引發貨幣錯配和期限錯配問題。在強美元匯率、高美元利率周期中，新興經濟體存量債務負擔加重，借新還舊的成本增加，債務違約風險上升。雪上加霜的是，在美國貨幣政策緊縮過程中，美元資產的吸引力逐漸凸顯，大量資本流入美國，部分脆弱性新興經濟體因此陷入國際資本外流與本幣貶值雙重壓力，再次陷入“融資更難、還債更貴”的困境，政府債務償付能力進一步削弱。
On the one hand, America’s debt overhang has led to a boom in sales, and prices have stymied institutional investors and revalued prices; on the other hand, America’s debt market’s major traders’ debt profile has shrunk, challenging the market’s ability to raise the dollar’s demand for it again. The US bond market has increased its capacity to do so, and the global financial market has become highly connected. On the other hand, the price has stunned the global stock market, the debt market, large commodities, etc., has cost and revalued investors and revalued prices; on the other hand, the US bond market’s principal traders’ debt stock has shrunk; on the other hand, the US government’s ability to raise the dollar’s demand for the dollar’s liquidity has been challenged.
展望2024年，全球經濟將在多重風險挑戰中曲折前行。全球經濟復蘇依然緩慢，地緣政治沖突影響加深，世界貿易結構重構，全球供應鏈脫鉤與“短鏈化”趨勢明顯，可持續發展目標投資缺口仍在擴大。通脹壓力有所緩解，歐美央行利率下行拐點來臨，政府財政負擔高企。IMF預測，2024年全球經濟增速將放緩至2.9%。當前，各國亟待攜手共進，深化合作，挖掘增長潛力，助力經濟復蘇，完善風險抵御框架，構建債務管理機制，探尋可持續發展之路。
The global economy is still slowly recovering, the geo-political conflict is deepening, the world trade is being re-structured, global supply chains are being unchained and “short-chained” is evident, and the gap in investment for sustainable development objectives is widening. There is some easing of pressure, with central bank interest rates in the US and Europe, and high government financial burdens. The IMF predicts that global economic growth in 2024 will slow to 2.9%.
第一，攜手塑造全球復蘇新動能，開辟發展新領域。為推動全球經濟走出低谷，國際社會應加強合作，倡導多邊主義，推動“再全球化”進程，搭建更加安全、包容的經濟發展路徑。推進貿易和投資自由化便利化措施，共同維護全球產業鏈、供應鏈穩定暢通。加快“機器換人”“機器替人”技術聯合創新研發，推動制造業及新興領域探索開展機器人應用。各國應秉持長期主義，加大對未來關鍵領域的投資，夯實數據要素、數字經濟基礎設施建設，彌合數字化發展鴻溝，挖掘經濟復蘇新增長極。
The international community should step up its cooperation to drive the global economy out of the low, to promote multidimensionalism, to push for “reglobalization” and to build a safer and more inclusive path to economic development. To facilitate trade facilitation and investment liberalization, together to maintain a stable global product chain and supply chain.
第二，加強國際宏觀經濟政策對話與協調，提升全球金融治理能力。當前世界經濟處于深刻調整期，金融跨市場風險提升。各國應切實加強宏觀經濟政策對話與協調，提高發展韌性，維護金融穩定。立足全球經濟共同利益訴求，協同應對內外部沖擊、周期波動，實現經濟長期可持續發展。各國政策應適度適時，通力創新跨周期政策設計，構建經濟分析監測、預警與評估指標體系，倡議評估政策負向外溢效應。推進全球金融治理改革，構建高效的全球金融治理架構，提高新興市場和發展中國家的話語權。
第三，深化債務治理的國際協調與合作，以“發展視角”有序解決全球債務問題。當前，全球負債率創新高，債務困境加深成為世界經濟新的風險點。各國應理性看待債務與經濟發展之間的關系，債務問題要靠發展解決，提高自身“造血能力”，實現經濟自主可持續發展才是解決債務問題的王道。各國應完善全過程債務管理和監督制度建設，提高舉債透明度，落實債務可持續性評估。發達經濟體應嚴肅財政紀律，筑牢財政緩沖，控制赤字支出規模，評估債務違約風險閾值效應，研判傳染路徑。新興經濟體應加大財政整頓力度，合理安排債務計劃，持續發揮經濟增長“自動穩定器”效應。國際社會合作制定債務重組和減免方案，多邊開發銀行牽頭削減債務磋商機制，減輕債務問題對發展中國家的沖擊。
The relationship between debt and economic development should be viewed rationally by countries, which need to develop and improve their own “blood-breeding” capacity. Economic autonomy should be sustained as the way to solve debt problems.
第四，助推綠色低碳轉型變革提速，增強可持續發展能力。綠色低碳發展是世界發展潮流，也是經濟可持續發展路徑的必然選擇。各國應凝聚綠色轉型發展共識，協同研發綠色能源和低碳技術，探索具有本國特色的資源節約、環境友好型經濟發展新模式。一方面，挖掘綠色金融的資源配置、市場定價功能，搭建全球碳交易市場，構筑轉型金融政策框架；另一方面，完善全球氣候風險預警機制，加強氣候變化數據庫建設，攜手構建氣象災害定量化、動態化預測平臺，搭建納入氣候因素的金融管理框架。
, fourthly, contributes to green low-carbon transformation speeds, increasing capacity for sustainable development. green low-carbon development is the world’s development current and an inevitable option for sustained economic development. Countries should develop green transformations in a common sense, develop green energy and low-carbon technologies, explore new resource-efficient, environmentally friendly economic development models with national characteristics.
在全面貫徹落實黨的二十大精神開局之年，面對嚴峻復雜的國際環境和艱巨繁重的國內改革發展穩定任務，中國經濟持續回升向好，增速在全球主要經濟體中保持領先，高質量發展扎實推進。中國是維護多邊貿易的倡導者與引領者，改革開放45年來，中國已經成為140多個國家和地區的主要貿易伙伴；“一帶一路”十周年來，中國與150多個國家、30多個國際組織簽署了230多份共建合作文件，倡導共建“人類命運共同體”，構建聯結遍布全球的“朋友圈”。中國是新一輪科技革命的先行者，加速推進前沿科技頂層設計、戰略布局，發揮超大規模市場優勢，豐富技術應用創新場景。中國是全球經濟可持續發展的實干者，堅定“雙碳”目標，綠色產業規模持續壯大，清潔能源設備生產規模居世界第一，搭建綠色發展國際平臺，積極參與全球環境與氣候治理，擴大全球綠色版圖，為全球可持續發展注入“中國綠”。
China is a leader and leader of the multi-border trade revolution, and for 45 years it has been a major trading partner for more than 140 countries and regions; since the tenth anniversary of the “one-way” decade, China and more than 150 countries and more than 30 international organizations have signed more than 230 co-operative documents that have led to the creation of a “human destiny community” that unites the world’s “friendships.” China is a pioneer of the new technology revolution, which has accelerated the development of the front-line technology superstructures, the battle bureau, and has been a major trading partner for over 140 countries and regions; and China has been able to use its technology to create a new scene.
浩渺行無極，揚帆但信風。國際形勢復雜嚴峻，復蘇航程充滿挑戰。我們堅信，世界各國和衷共濟，勇毅前行，推動合作發展，倡導互利共贏，世界經濟之舟將頂風逆流，邁向更加開放、包容、普惠、平衡、共贏的美好未來。
The international situation is complex and serious, and the Sudan is a challenge. We are convinced that the nations and peoples of the world are united and determined to move forward and work together to promote mutual benefit and win, and that the world economy will turn its course towards a better future that is more open, inclusive, inclusive, balanced and win-win.
【事 件】近年來，全球債務規模不斷擴大。國際金融協會（IIF）數據顯示，截至2023年三季度，全球債務總額超307萬億美元。發達經濟體債務問題日漸突出：2023年以來全球新增的約10萬億美元債務中，60%以上來自發達經濟體。在全球利率維持高位、流動性持續收緊的背景下，發達經濟體財政可持續性受到削弱，新興經濟體償債壓力不斷加大。
【點 評】李揚（國家金融與發展實驗室理事長）
第二次世界大戰以來，全球先后出現過4輪債務危機。在上個世紀，危機主體多為發展中經濟體。本世紀以來的一個最大變化，就是發達經濟體成為負債主體。但是，由于在國際貨幣體系中的地位不同，債務對發達經濟體的總體影響要小于對新興市場和發展中經濟體。美國雖有大量債務，但在低利率和充足流動性的支撐下，其債務負擔較小，可持續性較強。
然而，2021年之后，債務的誘因發生了較大變化，多重因素推動全球債務規模不斷擴大。一是疫情、通脹等導致政府支出大幅增加。為應對疫情沖擊，各國政府加大醫療與社會福利等領域支出，實施刺激政策推動疫后經濟恢復。俄烏沖突發生后，全球能源價格飆升，歐洲主要經濟體針對企業和家庭進行能源補貼，成為財政支出驟增的主因。二是全球經濟增長乏力，影響政府財政收入。2022年以來，全球經濟疲軟，GDP增速連續兩年下滑，IMF預計2023年全球經濟增速僅為3%。受全球企業利潤下滑、居民收入增長放緩的影響，政府稅收收入可能繼續下滑，進一步削弱其償債能力。三是主要經濟體央行加息抬高利率中樞，加大債務利息償付壓力。歷史上，發達經濟體利息支出占財政支出比重較小，但隨著過去兩年發達經濟體快速加息，其金融資產急劇貶值，引發全面的資產負債表失衡。美國財政部測算顯示，2023財年美國政府支出的凈利息成本達6590億美元，較2022財年增加1840億美元，占GDP規模的2.5%。
發達經濟體高債務引發財政問題。一是國內體制機制運轉受阻。2023年以來，美國相繼出現債務觸及上限、聯邦政府資金不足等財政危機，引發市場對債務違約、政府停擺等問題的擔憂，因此，惠譽和穆迪都在年內相繼下調了美國信用評級或評級展望。二是財政政策發揮作用的空間受到擠壓。尤其是英國、德國等歐洲主要發達經濟體仍處于緩慢復蘇階段，需要擴張性財政政策推動經濟增長，但在主權債務壓力下，減稅、增加財政支出等擴張性財政政策均難以實施。預計到2024年下半年，隨著主要經濟體逐步放寬貨幣政策，付息成本將有所下降。部分發達經濟體將適度收緊財政政策，主權債務可望回歸長期可持續水平。
發展中經濟體償債壓力增大。近年來，為了抑制通脹，全球利率中樞上行、美元流動性收緊，加大了發展中經濟體的債務負擔。世界銀行發布的《國際債務報告》顯示，2022年發展中經濟體償債支出同比增長5%，嚴重擠占教育、醫療、環境等民生領域資金，并且高債務發展中經濟體的融資選擇也越來越少。斯里蘭卡、加納等發展中經濟體已于2022年陷入主權債務危機，巴基斯坦、阿根廷、埃及等新興經濟體也面臨較大債務壓力。
未來，債務問題將成為全球經濟金融正常發展的一大障礙。國際社會應加強宏觀政策的協調與合作，一方面，降低主要發達經濟體貨幣政策的外溢風險；另一方面，國際機構和主要債權國應采取債務重組、有限減免和豁免等手段，幫助發展中經濟體擺脫債務困擾。
【事 件】2023年3月以來，硅谷銀行、瑞士信貸以及多家美國中小銀行破產倒閉，全球金融市場波動加劇，市場悲觀情緒蔓延。國際評級機構下調美國部分中小銀行信用評級，并下調部分美國大型銀行前景展望至負面。歐美監管機構出臺多項舉措以穩定市場信心，暫時避免了危機的持續惡化，但一些中小銀行風險仍值得關注。
【點 評】陳衛東（中國銀行研究院院長）
本輪歐美銀行業危機與歐美發達經濟體過山車式的貨幣政策調整不無關系。2022年3月，為應對高通脹，歐美央行貨幣政策轉向，快速實施緊縮性措施。部分歐美銀行期限錯配風險加速暴露，引發存款擠兌等風險事件甚至破產倒閉。疫情防控期間，由于寬松的貨幣政策環境，硅谷銀行負債端積累了大量科創企業低息存款。同時，面對資金凈頭寸的大幅提升，多余存款資金被配置到久期較長的債券產品，以提升投資收益。隨著美聯儲快速加息，資產端投資組合面臨賬面浮虧壓力，最終引發擠兌風潮，釀成倒閉事件。瑞士信貸自疫情發生以來主要業務深陷經營困境，資產負債結構失衡，在歐美加息中加劇風險暴露。硅谷銀行破產這一“黑天鵝”事件導致市場信心嚴重不足，加大了瑞士信貸在市場波動中的脆弱性，最終陷入危機，被瑞銀集團收購。此外，簽名銀行和銀門銀行對加密貨幣客戶依賴度較高，第一共和銀行資產負債錯配嚴重，均間接受到美聯儲加息影響，破產倒閉。
目前，歐美銀行業危機走勢仍不明朗。一是部分歐美銀行暴露于風險之中。據統計，美國超過180家中小銀行仍暴露于此次危機之中，若歐美基準利率水平維持高位，市場信心難以恢復，部分銀行存在倒閉可能。截至2023年三季度末，美國銀行業總資產共計23.41萬億美元，同比下降約1%，持有投資證券的未實現虧損增加至6839億美元。二是監管要求放松，部分中小銀行經營模式激進，導致風險增加。2018年美國政府修訂《多德—弗蘭克法案》，將系統重要性銀行的資產認定標準從500億美元提高到2500億美元，放寬了對中小銀行的資本充足和現金儲備要求，資產規模小于100億美元的銀行甚至免于適用沃爾克規則，很多中小銀行采取了更為冒險的經營模式。三是互聯網時代，信息傳播速度加快，不斷放大負面消息的沖擊效果。銀行負面消息快速傳播，不斷推升儲戶避險情緒，銀行存款快速流失。2022年二季度到2023年三季度期間，美國銀行業存款流失（中小銀行更甚）規模共計13787億美元，雖然近期存款流失速度有所下降，但依然需要持續關注。四是商業地產困境給銀行帶來風險挑戰。自美聯儲加息周期啟動以來，美國商業地產行業的基本面惡化。約7280億美元的商業地產貸款（占貸款總額的16%）在2023年到期，高利率水平導致地產企業的再融資條件惡化，違約風險處于上行通道，中小銀行是美國商業地產商的主要融資方，由此會進一步增加中小銀行經營風險。
此次危機也帶來諸多銀行業經營的教訓。一是持續跟蹤歐美貨幣政策走向可能帶來的各種金融沖擊，做好對相關利率、匯率、大宗商品價格波動的風險管控工作。二是堅持均衡發展的業務模式，避免客戶基礎單一，要不斷評估各種經營模式在不同市場環境下的可行性，增強可持續發展能力。三是完善全面風險管理，樹立資產負債平衡發展意識，做好信用風險、操作風險、流動性風險、聲譽風險等風險管控。
【事 件】2023年以來，主要發達經濟體貨幣政策延續收緊態勢，但加息步伐有所放緩，暫停加息成為主流。美聯儲年內加息4次共100個基點，4次暫停加息，并在12月暗示加息周期已經結束；歐洲央行前三個季度連續加息6次后，于10月宣布暫停加息。全球貨幣政策迎來拐點，政策利率變動致使各國金融市場定價出現大幅調整，國際資本流動呈現新特征。
【點 評】張明（中國社會科學院金融研究所副所長）
主要經濟體貨幣政策面臨艱難選擇。一方面，經濟增速偏低的局面沒有得到改善。自2008年國際金融危機爆發之后，世界經濟始終未能走出“長期性停滯”格局。雖然全球經濟增速在2021年一度實現反彈，但迄今為止仍然沒有完全擺脫疫情影響。勞動生產率與經濟結構受損，地緣沖突、氣候變化等挑戰紛至沓來，經濟增長軌跡整體下移。預計2024年全球GDP增速將下滑到2.7%至2.9%，隨后全球經濟仍將保持低速增長態勢。另一方面，低通脹一去不復返，全球步入中高通脹時代。受主要經濟體集體陡峭加息影響，2023年全球通脹水平顯著回落，但仍處于7%左右的高位。全球通脹緣于一系列周期性、結構性因素。地緣政治導致全球產業鏈供應鏈碎片化，國際能源和糧食市場割裂。人口老齡化、疫情及各國宏觀應對政策顯著影響了勞動力市場結構與工資水平，致使通脹黏性大幅增強。全球物價水平無法回歸前期低位，中高通脹有望成為新常態。全球經濟發展態勢與通脹趨勢決定了貨幣政策的基調，主要經濟體面臨松緊轉換的艱難選擇。展望2024年，全球貨幣政策將在諸多挑戰中艱難轉向。預計美國2024年將停止加息，隨后小幅緩慢降息，基準利率仍將處于較高水平；歐洲經濟下行風險更為突出，未來降息幅度可能更大。
國際資本流動對全球貨幣政策調整極為敏感。隨著貨幣政策轉向，在利差與資產負債表調整下，國際資本流動可能出現一系列新變化。一是受去全球化、流動性收縮、地緣政治局勢緊張等因素影響，國際資本流動總量下降，跨境資產與負債存量出現萎縮。二是貨幣政策總體趨緊，推動長期投資與短期投資結構再平衡。次貸危機后，主要經濟體經歷多輪量化寬松，證券投資等短期資金放量增長，直接投資在跨境資金流動中占比一度被壓縮至5.5%。未來一段時間內，全球貨幣政策難以大幅寬松，在流動性緊平衡背景下，直接投資占比將顯著回升，證券投資占比將顯著下降，其他投資占比也有望回升。三是隨著主要經濟體停止加息甚至轉向降息，國際資本有望重新回流新興市場。預計在2024年，國際投資者對美國國債及其他債券的持有意愿下降，資金流入美國的趨勢將有所放緩。在經濟衰退與降息預期下，歐洲將會繼續面臨資本凈流出壓力。國際資本特別是短期資金流入新興市場的節奏有望提速。
主要經濟體貨幣政策在“中高通脹、中低增長”下陷入進退兩難，其轉向節奏與分化程度將影響國際資本流向，加大資金波動，催化期限錯配與債務違約風險，加劇金融市場脆弱性。對此，各國應完善國際金融安全網建設，提高應對國際金融市場波動的能力，多措并舉支持本國經濟平穩恢復。新興市場國家要著力提高跨境資本流動管理與風險應對能力，防范跨境資本大進大出的沖擊。
【事 件】2023年以來，受美聯儲加息縮表、美國國債供給大幅增加、美國財政可持續性下降等因素影響，美國10年期國債收益率由2023年初的3.8%一度飆升至5%，創2008年金融危機以來新高。美國10年期國債收益率飆升成為國際金融市場的重要擾動因素，引發金融資產價格大幅波動。
【點 評】張杰（中國人民大學財政金融學院教授）
2023年以來，美國10年期國債收益率飆升是由多方因素共同作用的結果。一是美聯儲加息縮表抑制美債需求。2023年，美國聯邦基金利率目標區間共抬升100個基點，政策利率提高推動國債收益率上行。自2022年6月起，美聯儲啟動縮減資產負債表計劃，每月按計劃減持美國國債。截至2023年11月末，美聯儲共持有美國國債48432億美元，規模較2022年末下降12.0%。二是美國國債供給大幅增加。2023年6月，美國就債務上限問題達成解決方案，隨后美國財政部加大國債發行力度。截至2023年11月末，美國可交易國債規模達262525億美元，較2022年底增加21460億美元，增幅達8.9%。三是美國財政可持續性下降推高國債風險溢價。疫情發生以來，美國加大財政支出力度，財政赤字明顯擴大。2020年至2022年，美國財政赤字/GDP分別為14.9%、12.4%和5.5%，2023年該比例將保持在6%左右。國際評級機構先后下調美國主權信用評級或評級展望，美國10年期國債收益率風險溢價抬升。2023年11月以來，受美聯儲加息步伐放緩等因素影響，美國10年期國債收益率大幅回調。
美國國債是國際投資者進行金融資產配置的重要標的之一，收益率飆升加劇國債價格下跌，引發全球金融市場震蕩。美國聯邦存款保險公司（FDIC）數據顯示，截至2023年三季度末，美國銀行業持有投資證券的未實現虧損增加至6839億美元。其中，大部分虧損緣于美債收益率上漲造成的價格下跌效應。2023年3月，美國硅谷銀行由于持有的美國國債資產浮虧過大而爆發擠兌危機。美國10年期國債收益率飆升，推高了金融市場中長期利率定價基準，與之密切相關的利率敏感性資產，例如，公司債、住房按揭貸款、資產支持證券、居民住宅和商業地產等也面臨較大的價格下跌壓力，風險外溢影響顯著提高。美國10年期國債收益率提高增加了無風險資產吸引力，引發投資者調整資產組合配置。股票、債券市場的“蹺蹺板”效應進一步強化，跨境資金延續回流美國態勢，增持美國國債和金融機構存款成為主要配置策略。另外，美國國債是市場主體拆借的重要增信抵押品，國債收益率飆升會降低抵押品價值，間接產生去杠桿和流動性緊縮效應。美債收益率抬升帶動歐元區、英國及日本等主要發達經濟體的國債收益率聯動上漲、利率中樞上移，引發全球股票等金融資產價格調整。
隨著全球基準利率改革基本完成，美元定價權由離岸市場回歸在岸市場，由銀行間拆借市場回歸抵押證券（主要為國債）回購市場。美國國債在全球金融市場中的定價基準效應得到強化。2024年，隨著主要經濟體貨幣政策轉向，10年期美債收益率將延續高位震蕩走勢。各國應高度關注美債收益率波動引發的國際金融市場重定價效應，積極采取應對措施，共同維護全球金融穩定。
【事 件】在通脹走高、經濟超預期增長以及債券市場部分功能失靈的影響下，2023年，日本央行兩次調整國債收益率曲線管理（YCC）政策。7月，保持10年期日本國債收益率波動區間在±0.5%不變，上調連續固定利率無限量購債操作的指定收益率水平至1%；10月，將1%的收益率設置為參考上限，并取消無限量購債操作的絕對上限利率水平。
【點 評】賀力平（北京師范大學經濟與工商管理學院教授）
2023年，日本央行兩次調整YCC政策。目前，日本央行已取消無限量購買10年期日本國債的絕對上限利率水平，僅將1%設置為參考上限。這意味著日本嚴格執行多年的YCC政策出現明顯松動，當10年期國債利率水平超過1%時，日本央行的政策工具更具靈活性。
金融政策操作空間受限、通脹持續走高以及實際工資下降，是日本央行調整貨幣政策的主因。一方面，此前日本長期實行超寬松貨幣政策，嚴格限制YCC政策操作利率區間，頻繁購買10年期國債，影響到國債市場的正常定價以及流動性，10年期國債和非10年期國債收益率曲線出現扭曲，市場流動性下降。采取更為靈活的利率波動上限，有助于修復國債市場功能，并提高日本央行應對全球經濟金融環境變化的機動性。另一方面，通脹持續高于目標水平，而薪資漲幅不及物價漲幅，是日本收緊貨幣政策的重要原因。日本經濟活動高度依賴進口，在疫情、俄烏沖突等影響下，企業生產成本上升，最終引發通脹。截至2023年10月，日本CPI已連續19個月高于2%，最高曾達4.3%，人均實際工資連續19個月同比負增長。實際工資下降削弱家庭購買力，致使經濟增長缺乏內需驅動。2023年二季度和三季度，私人消費對日本實際GDP環比增長拉動率均為負值。
“薪資—物價”通脹前景是決定日本能否真正退出超寬松貨幣政策的關鍵。長期處于通縮狀態的日本，需要刺激內需，為持續的經濟增長提供動力。近年來，工資增速長期低于物價增速，對經濟產生負面影響。這一現象已得到日本各界高度重視，將推動2024年日本春季勞資談判繼續漲薪。屆時，日本若能通過貨幣政策調整，將通脹穩定在目標水平，進一步有助于帶動私人消費，促進經濟增長。
目前，美聯儲加息周期已臨近尾聲，倘若日本結束負利率政策，可在一定程度上緩解日元貶值壓力。但日本經濟復蘇基礎尚不穩固，2023年三季度GDP環比折年率降至-2.9%。人口老齡化、技術進步放緩以及消費需求不強等結構性問題仍舊影響長期經濟增長前景，貿然收緊貨幣政策可能引發經濟衰退。從金融市場角度看，利率中樞上升，有可能引發債券價格大幅波動，致使利率衍生品虧損，可能引發利率風險和信用風險，日本國家資產負債表中相當規模的保險和養老金產品的投資收益均將受到影響。同時，日本的海外資產規模全球第一，日元也是全球主要套息貨幣之一。日債利率上升會增加日元資產吸引力，促使海外資金加速回歸本土。
【事 件】2023年12月4日，COMEX黃金期貨價格最高升至2150美元/每盎司，現貨金價漲至2146.87美元/每盎司，均創歷史新高，突破了2020年8月疫情期間的歷史紀錄。為應對全球經濟不確定性，多國央行紛紛增持黃金儲備。根據世界黃金協會統計，2023年前三個季度，全球央行累計已購買黃金800噸，同比增長14%，創下有統計以來的最高紀錄。
【點 評】 余永定（中國社會科學院學部委員）
2023年，國際黃金價格大幅上漲，創歷史新高，主要受避險情緒上升、黃金需求增加等諸多因素的交織影響。一是黃金投資與避險需求旺盛。在全球經濟不確定性加劇，地緣政治局勢緊張升級背景下，投資者對持有黃金有較強的熱情，黃金作為傳統避險資產的配置價值凸顯。二是美元貶值助推金價上漲。目前，多家國際機構預測，2024年美聯儲將啟動降息，這一預期導致美元指數呈回落態勢，進而增強了黃金的吸引力。三是全球央行持續囤金成為“催化劑”。2023年前三季度，全球央行“購金熱”持續升溫，使得全球央行黃金持有量同比增長約14%，帶動黃金需求增長，推動國際金價連連攀升。
央行大規模囤金和金價上漲的背后，是各經濟體對外匯儲備安全性、穩定性的重視。黃金儲備資產不受通脹、債務關系、信用風險或政治干預的影響，增持黃金可提升央行儲備資產管理和風險分散能力。尤其對新興市場國家來說，通過提升黃金在外匯儲備資產中的占比，可以更好地抵御外部沖擊，降低儲備資產受匯率和資產價格波動等影響，維護儲備資產安全與價值穩定。相較發達國家，中國的黃金儲備在官方儲備資產中的占比偏低，儲備資產組合多元化、分散化配置仍有較大空間。截至2023年11月，中國央行已累計增持黃金894萬盎司，黃金在官方儲備資產中占比升至4.31%，但仍遠低于全球14%左右的平均水平。而美國、德國、意大利、法國的外匯儲備中黃金占比均高達60%至70%左右。
多國加快外匯儲備資產多元化配置步伐，積極探索“去美元化”。越來越多國家意識到，過度依賴美元作為儲備貨幣風險較大，因此推動國際儲備資產多元化配置，包括減持美債、增持黃金或非美元儲備資產等。美國財政部數據顯示，9月美國前三大外債持有者——日本、中國和英國均減持美債，分別減持285億美元、273億美元和292億美元。未來一段時間，在全球經濟增長乏力、發達經濟體貨幣政策轉向和全球“去美元化”的背景下，各經濟體增持黃金儲備的需求仍將增長。
【事 件】黑石集團是全球最大的另類資產管理機構。黑石房地產投資信托是黑石集團的主打產品之一。2022年10月以來，受美聯儲貨幣政策趨緊、美國商業地產市場深度調整等因素影響，黑石房地產投資信托面臨投資者的贖回壓力激增。2023年1至4月，投資者累計申贖額達182億美元，僅47億美元得到兌付。黑石房地產投資信托暴雷逐步演化為兌付危機，引發市場廣泛關注。
【點 評】管濤（中銀國際證券全球首席經濟學家）
2017年，黑石集團在房地產板塊設立黑石房地產投資信托，該信托采取“傘型”有限合伙架構，主要面向金融機構和中產階級個人投資者募集資金。與一般房地產投資信托主要采取“封閉式”資金管理模式不同，黑石房地產投資信托針對投資者設計了“半開放”贖回機制，投資者可申請贖回，但贖回和收益分派均不具有強制性。黑石房地產投資信托的資金來源主要以債務驅動，聚焦美國境內能夠產生穩定租金收入的房地產資產。2017年至2022年，黑石房地產投資信托的管理資產規模由46.3億美元增至1447億美元，發展成為黑石旗下規模最大的投資平臺。2023年3月，黑石價值5.62億美元的商業地產抵押貸款支持證券發生違約，恐慌情緒蔓延。為化解兌付危機，黑石集團通過折價出售優質資產、定向折價增發份額等方式予以應對。
黑石房地產投資信托發生兌付危機的根源可歸納為三個方面：一是貨幣政策急劇收縮，美國商業地產市場深度調整。黑石房地產投資信托的資產主要集中在商業地產領域，對資金成本變化較為敏感。2022年，美聯儲激進加息使美國住房租賃市場深度調整，是黑石房地產投資信托發生兌付危機的重要原因。二是杠桿率不斷提高，負債成本持續攀升。2020年至2022年間，黑石房地產投資信托負債規模由218億美元增至923億美元，資產負債率由58.9%增至64.4%。在低利率環境下，黑石房地產投資信托吸納了大量浮動利率負債，在美聯儲加息背景下成本急劇抬升，對估值產生負面影響。三是采用“半開放”贖回機制，凈值估算存在漏洞。房地產投資基金的資產構成以商業地產為主，往往會采用封閉式資金運作模式，且投資者準入門檻較高。黑石房地產投資信托采用允許投資者贖回的“半開放”設計，投資者準入門檻偏低。同時，黑石房地產投資信托的估值方法不透明，需要對貼現率、資本退出率等核心指標進行假設。與基于二級市場價格的凈值形成方式相比存在一定程度的時滯，無法及時反映市場變化。2022年下半年，美國房地產市場經歷大幅調整階段，黑石房地產投資信托的凈值明顯高估，加劇了投資者兌付變現壓力。黑石房地產投資信托暴雷違約增加了美國商業地產市場下行壓力，美國房地產投資信托、按揭住房抵押證券等房地產金融產品受到波及，價格大幅下挫。
黑石房地產投資信托兌付危機是美聯儲加息背景下美國商業地產市場深度調整、風險外溢的典型案例。當前，在全球流動性趨緊背景下，應加強風險監測，優化金融產品設計，加強杠桿率和流動性監管，夯實投資者保護，促進全球商業地產行業平穩運行。
【事 件】自2022年11月30日OpenAI公布全新對話式AI模型ChatGPT以來，生成式AI技術引發各界廣泛關注。2023年，高盛、摩根大通、花旗等國際金融機構均加速開發和應用人工智能大模型，以提升業務效率和客戶體驗。與此同時，國內金融機構也在加速布局人工智能大模型，不斷提升數字金融服務的精準度和效率，推動數智金融發展提速。
【點 評】曾剛（上海金融與發展實驗室主任）
ChatGPT標志著AI技術取得了突破式進展，也意味著AI技術應用于人類生產、生活場景的潛力大幅提升。由于生成式AI的功能與金融行業的特性和需求相契合，其在金融行業具有巨大的應用價值。首先，金融行業屬于信息密集型行業，涉及大量數據分析和處理工作，生成式AI可從海量數據中提取有價值的信息，為金融機構提供更準確、更高效的決策支持。其次，客戶體驗和服務質量是金融機構的核心競爭力之一，生成式AI可以實現智能客服、智能投顧等功能，為客戶提供個性化、便捷的金融服務，提高客戶滿意度和服務質量。再次，對復雜的金融產品和投資組合進行管理，涉及多維度、多指標的評估和優化。生成式AI可以對各種投資組合進行模擬和優化，為投資者提供更個性化、更科學的投資方案。最后，風險評估和管理是金融行業的重要組成部分，生成式AI可以運用機器學習算法和自然語言處理技術，對市場動態、信用歷史、財務狀況等進行全面分析，提高風險識別和評估的準確性和效率。如能得到有效應用，生成式AI將推動金融領域的創新和變革，提高業務效率、降低成本、優化服務質量和提高客戶滿意度。
盡管市場與機構紛紛看好生成式AI在金融領域的應用前景，但其大范圍落地仍存在較大挑戰。一是AI生成內容的可靠性存疑，與金融行業消費者權益保護的要求存在矛盾。在涉及復雜金融知識的專業領域，AI生成內容通常是不準確的，甚至具有欺騙性，需要依賴經驗豐富的專家進行審核和調試。如果由AI獨立對客戶提供投資顧問等服務，可能造成投資損失，侵害客戶權益。二是為改善模型效果，AI大模型需要使用海量數據進行預訓練，與金融數據的非標性、隱私性存在矛盾。各家金融機構的統計口徑和數據存儲標準并不統一，數據資源也并不互通。當前，對于大模型的開發多為私有化部署、獨立訓練，造成了算力浪費、數據庫重復建設和成本居高不下等問題，在一定程度上拖慢了研發進程。三是監管立法進展相對緩慢，與日新月異的技術創新速度之間存在矛盾，成為用戶接受AI大模型的阻力。
生成式AI是未來最具經濟潛力的新興領域之一。當前，各國在AI領域的競爭空前激烈。根據中國科學技術信息研究所發布的AI指數，中國AI創新水平在全球處于第一梯隊，但與美國仍存差距。未來，中國應平衡好發展與風險的關系，既要防范技術應用可能產生的風險，也應避免監管過嚴錯失發展機遇。特別是應鞏固提升我國在AI領域的優勢地位，搶抓機遇，在加快推進立法、保障數據安全和消費者權益的前提下開展“金融+AI”生態共建，鼓勵金融機構、金融科技公司、大模型服務商共創、共建、共治，增強數據可信、可用、可追溯水平，為數智金融發展創造更有利的條件，促進AI技術與金融行業的深度融合發展。
【事 件】2023年5月6日，歐盟正式公布《建立碳邊境調節機制》（CBAM）法令，對進口水泥、電力、化肥、鋼鐵、鋁和化學制品（氫氣）隱含的碳排放量征收碳邊境調節關稅。這是全球首個“碳關稅”機制。2023年10月1日，該法案試運行。2025年12月31日前，受其影響的第三國可與歐盟就CBAM的具體細則和履約方式進行對話、談判。
【點 評】鞠建東（清華大學五道口金融學院國際金融與經濟研究中心主任）
歐盟是應對氣候變化的主要倡導者和低碳發展的先行者。“碳排放交易體系（EU ETS）”“碳關稅（CBAM）”是其綠色政策的重要內容。2005年，歐盟成立歐洲氣候交易所并建立“EU ETS”體系，針對能源和工業等產業制定碳排放配額，并允許企業之間根據市場供求原則交易配額。為避免成本上升導致相關企業轉移至碳減排措施相對寬松的地區，歐盟對相關企業給予大量免費配額，也使得歐盟碳排放市場面臨免費配額“超發”的困境。2022年，歐盟大規模減少“EU ETS”免費配額并提高其整體減排目標，導致進口高碳產品擠占歐盟低碳產品的市場份額，即“碳泄露”。為修正“EU ETS”體系的問題，CBAM機制應運而生。作為全球首個“碳關稅”，該機制有利于促進歐盟能源獨立，增強其相關產業的綠色競爭力，推動全球低碳轉型。
CBAM在實施過程中存在諸多障礙，也在一定程度上挑戰國際多邊氣候治理框架。一是碳排放核算較為困難。由于不同國家間核算標準及數據基礎不一致，許多國家既沒有能力也缺乏資金和技術，較難建立與歐盟水平相當的核算體系，無法保障與歐盟碳核查要求相符的透明度和可靠性。二是存在重復征稅問題。部分國家已對大氣污染物、水污染物、固體廢物和噪聲污染物征收環境保護稅，對汽油等高碳產品征收消費稅，但已征稅部分無法與CBAM兼容并得到相應的抵扣。三是各方利益仍存在較大分歧。歐盟各成員國能源轉型進度不一，對天然氣、核電投資分類及如何實現減排目標存在較大分歧，美、歐之間也存在立場差異和利益沖突。此外，CBAM違背“共同但有區別的責任”氣候治理原則。CBAM的實質是要求其他貿易國進行與歐盟對等程度的減排，歐盟或借此設立非貿易壁壘，建立其產業競爭新優勢，并在全球應對氣候變化過程中掌握“定價權”，這或引發國際貿易新沖突點。CBAM忽視他國利益訴求和政治關切，與WTO等多邊貿易爭端解決機制缺乏有效連接，對全球氣候治理框架構成挑戰。
碳減排是推動全球綠色轉型的重要路徑之一，碳定價是碳減排的核心和關鍵。未來，各國應加強交流與合作，共同構建和完善國際氣候治理框架，以有效應對氣候變化。應盡快完善各國碳市場和碳價體系，在標準制定等方面加強各國碳市場之間的有效銜接。加強信息共享和對話交流，深入開展碳減排政策評估方法研究，及時公布溫室氣體減排效果，共同構建應對氣候變化的多邊機制。加大綠色能源基礎設施建設，構建現代能源體系，加快產業綠色化轉型和綠色產業發展。
【事 件】2023年10月19日，中國石油國際事業有限公司依托上海石油天然氣交易中心平臺達成首單國際原油跨境人民幣交易，并采用數字人民幣進行結算，具有里程碑意義。數字人民幣在油氣貿易領域跨境結算的首次突破，豐富了全球跨境貿易支付手段，譜寫了未來人民幣跨境支付新篇章。
【點 評】鐘紅（中國銀行研究院副院長）
2023年以來，我國油氣貿易跨境人民幣結算取得實質性進展，陸續實現首單以人民幣結算的進口液化天然氣、首單以人民幣結算的國際液化天然氣對境外銷售交易和首單國際原油跨境數字人民幣結算。雖然我國油氣貿易跨境人民幣結算發展迅速，但總體規模仍然較小，主要面臨兩個方面問題：一是我國油氣進口依賴度較高，油氣貿易話語權相對較低。我國是世界上最大的能源消費和進口國。過度依賴進口導致我國受供應國的影響較大，企業在油氣貿易結算貨幣選擇方面處于弱勢。二是跨境人民幣環流受阻，境外主體在油氣貿易結算中使用人民幣的動機不足。一方面，缺乏境外人民幣計價資產，人民幣境外持有者投資或保值增值的渠道較為匱乏，人民幣海外循環機制尚需完善；另一方面，我國資本市場并未完全開放，境外人民幣回流渠道有限，一定程度上抑制了境外主體采用人民幣結算的動機，制約跨境貿易人民幣結算。
數字人民幣在油氣跨境貿易結算中的使用為我國推動人民幣跨境貿易結算帶來新契機。一是豐富全球跨境貿易支付手段，提高便利性，增強人民幣使用動機。數字人民幣快速發展，不僅豐富了全球跨境貿易支付手段，促進國際貿易暢通，還推動境外主體在貿易結算中更多地使用人民幣，增強人民幣使用動機。二是提升人民幣在國際貨幣體系中的地位，增強我國影響力和話語權。在多國積極推動數字貨幣發展的背景下，發展最快的一方更容易取得先發優勢。某個央行數字貨幣在跨境支付中被大量使用，將帶來更多的國際貨幣使用份額，提升該貨幣國際地位。我國央行在數字貨幣領域的探索處于世界領先地位。截至2023年6月末，數字人民幣交易額達1.8萬億元，流通數字人民幣已達165億元。國際原油跨境數字人民幣結算完成，提升了國際市場對人民幣的信任度，增強了我國國際影響力和話語權，有助于推動我國人民幣跨境貿易結算。三是創新引領金融科技發展，加速國際貨幣體系調整。區塊鏈技術的應用使數字人民幣具備去中心化、安全可追溯的特點，這對于提高金融交易的透明度和安全性具有積極意義。數字貨幣作為金融科技的代表性發展成果，將加速國際貨幣體系調整，開辟全球貨幣競爭與合作新局面，為我國推動人民幣跨境貿易結算帶來契機。
我國應積極把握數字化變革機遇，推動數字人民幣生態建設。以經貿合作為基石，推動數字人民幣與跨境電商、數字貿易融合發展，著重發展中國同油氣貿易伙伴國數字人民幣跨境貿易結算。
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